來源：興證固收研究
投資要點
投資要點
一、同等級不同行業利差跟蹤
8月，AAA高評級行業利差近九成收窄。其中地產公司債的收窄幅度相對較大；而利差走闊幅度最大的是地產中票。
AA+等級行業利差除傳媒行業外均收窄，採掘行業調整幅度最大。利差下行幅度較大的行業分別為採掘、地產中票和輕工製造；而僅傳媒行業利差上行。
AA等級行業利差近九成收窄，通信行業調整幅度最大。利差收窄幅度較大的行業為通信、商業貿易；利差走闊幅度最大的是建築材料（0.28bp）。
二、同行業不同等級的利差跟蹤
8月，強周期行業的利差表現出差異化。具體來看，有色金屬行業等級利差走勢表現走闊，採掘、鋼鐵、交通運輸等行業等級利差走勢收窄，建築材料行業等級利差表現分化。
從基本面的角度觀察，強周期行業短期需求受天氣影響較大，涉及的生產要素價格在8月表現震蕩。1）煤炭版塊，需求偏弱影響動力煤價格環比下降。後期需關注下游電廠補庫存情況。焦煤方面，價格環比小幅下行0.84%。2）鋼鐵版塊，本月所有鋼材價格上行。隨著高溫和洪澇等影響逐漸散去，「金九銀十」傳統旺季的來臨，下游需求有望逐漸回暖。3）建築材料版塊，短期水泥價格上漲主要集中在華東地區，以修復性上調為主。預計進入9月後，各地市場需求將全面進入旺季，價格上漲範圍也將會不斷擴大。
8月市場調整期，地產公司債等級利差有所分化，AAA和AA+等級收窄，AA等級走闊（6.66bp）。土地方面，8月全國土地市場供應量減少近兩成，宅地供應較上月縮水，各線城市供應環比均有下滑。房屋銷售方面，從成交面積來看，30大中城市商品房8月份成交面積1,640.84萬平方米，同比增加12.70%。政策方面，據21世紀經濟報導，8月20日住房城鄉建設部、人民銀行在北京召開重點房地產企業座談會，市場對於房地產政策導向的關注度大幅提升。對於不同房企而言，「顯性」的債務情況與「隱性」的債務情況，無論是規模還是佔比都有著顯著差異，政策導向對個體的影響程度預計也會有較大的不同，因此建議投資者對房企個體的細節債務進行探討並加以區分。
三、城投行業利差跟蹤
從不同等級的城投利差觀察，15年之前發行的AA等級城投利差走闊，其餘各時段、各等級在8月均表現收窄。
8月，除內蒙古走闊外，各地區低評級城投利差多數收窄。8月，資質較好的地區中，廣東省低評級城投利差下行幅度相對較大；資質較差的省份中，吉林低評級城投利差收窄幅度較為明顯，而內蒙古低評級城投利差走闊25.10bp。
風險提示：經濟超預期走弱，政策超預期
報告正文
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同等級不同行業利差跟蹤
樣本選取規則：除地產債外都使用無擔保中票的樣本；在樣本選取上：1）剔除有擔保條款和累進利率條款的個券；2）剔除私募發行的中票（PPN）和集合票據；3）某個時期個券的剩餘期限在1年以下，則被移出統計範疇；4）剔除超AAA類的發行人；5）個券在評級調整后將調整至相應的等級。
8月，不同等級的行業利差大多走闊，具體而言：
8月，AAA高評級行業利差近九成收窄。其中地產公司債（-6.19bp）的收窄幅度相對較大；而利差走闊幅度最大的是地產中票（27.70bp）。就波動幅度的環比變化來看，近九成行業環比波動幅度為負數，而地產中票（走闊19.76bp）、商業貿易行業（走闊4.53bp）的環比波動幅度為正數。
AA+等級行業利差除傳媒行業走闊外，其餘行業均收窄，採掘行業調整幅度最大。利差下行幅度較大的行業分別為採掘（-20.17bp）、地產中票（-19.53bp）和輕工製造（-15.25bp）；而僅傳媒行業利差上行（6.42bp）。從波動幅度的環比變化來看，近九成行業環比波動幅度為負數，調整最大的是有色金屬（-24.41bp）。
AA等級行業利差近九成收窄，通信行業調整幅度最大。利差收窄幅度較大的行業為通信（-15.26bp）、商業貿易（-11.67bp）、城投（-11.05bp）；利差走闊幅度最大的是建築材料行業（0.28bp）。就波動幅度的環比變化而言，除食品飲料行業外其他行業波動幅度均為負數，其中化工行業（-57.05bp）和食品飲料行業（19.97bp）行業波動較大。觀察個券可以看到，採掘行業利差下行幅度大主要受徐州礦物集團有限公司發行的個券（8月該公司發行的18MTN002利差下行約24bp）和內蒙古伊泰集團有限公司發行的個券（8月該公司發行的18伊泰MTN001利差下行約35bp）影響。通信行業利差下行幅度大主要受常州弘輝控股集團有限公司發行的個券（8月該公司發行的19弘輝控股MTN001利差下行約15bp）影響。
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同行業不同等級的利差跟蹤
8月，強周期行業的利差表現出差異化。具體來看，有色金屬行業等級利差走勢表現走闊；採掘、鋼鐵、交通運輸等行業等級利差走勢收窄；建築材料行業等級利差表現分化，其中， AA等級行業利差走闊，而AA+和AAA等級行業利差收窄。
從基本面的角度觀察，強周期行業短期需求受天氣影響較大，涉及的生產要素價格在8月表現震蕩。1）煤炭版塊，動力煤價格環比下降0.4%（上月環比上升0.8%）。今年夏季南方雨水充沛，水電發力時間長影響火電錶現，對煤價長期的上漲形成制約，疊加上對洪澇對於下游開工的影響，需求端整體不強。不過停產煤礦數量增多也影響了短期供給。後期需關注下游電廠補庫存情況。焦煤方面，價格環比小幅下行0.84%（上月環比下行0.19%）。供給方面，國內煤礦、洗煤廠開工率仍高；需求方面，下游焦化廠煉焦煤庫存以及平均可用天數都有所上升。鋼廠、焦化廠庫存波動不大，港口庫存下行。2）鋼鐵版塊，本月所有鋼材價格上行。具體來看：螺紋鋼:HRB400 20mm8月平均價格3,695.71元/噸（7月平均價格3,628.26元/噸）；熱軋板卷:Q235B:3.0mm 8月平均價格4141.43元/噸（7月平均價格3,974.78元/噸）；冷軋板卷:1.0mm8月平均價格4,514.29元/噸（7月平均價格4,229.57元/噸）；中板:普20mm 8月平均價格3,993.81元/噸（7月平均價格3,913.91元/噸）。庫存量方面，需求端變化引起多數鋼材品種社會庫存和鋼廠庫存均有所被動下降。隨著高溫和洪澇等影響逐漸散去，「金九銀十」傳統旺季的來臨，下游需求有望逐漸回暖。3）建築材料版塊，受下游需求影響，截至8月31日，全國浮法玻璃價格1869.87元/噸，環比提升19.87%。全國水泥價格指數140.56元/噸，環比提升3.41%，主要來自華東、東北和華北地區水泥價格的上行。8月中下旬，國內水泥市場需求繼續保持回升態勢，庫存緩慢回落，短期價格上漲主要集中在華東地區，以修復性上調為主。預計進入9月後，各地市場需求將全面進入旺季，價格上漲範圍也將會不斷擴大。
8月市場調整期，地產公司債等級利差有所分化，AAA和AA+等級收窄，AA等級走闊（6.66bp）。土地方面，8月全國土地市場供應量減少近兩成，宅地供應較上月縮水，各線城市供應環比均有下滑。樓市價格方面，根據CREIS的統計數據，全國百城新建住宅平均價格為15605元/平方米，環比小幅上漲0.50%，同比上漲3.34%。銷售方面，從成交面積來看，30大中城市商品房8月份成交面積1,640.84萬平方米，同比增加12.70%，其中一線城市商品房成交面積同比增加39.52%，二線城市同比增加7.55%，三線城市同比增加14.56%。環比來看，除一線城市成交面積環比小幅增加，二三線城市成交面積均小幅降低。政策方面，據21世紀經濟報導，8月20日住房城鄉建設部、人民銀行在北京召開重點房地產企業座談會，會議指出，為進一步落實房地產長效機制，實施好房地產金融審慎管理制度，增強房地產企業融資的市場化、規則化和透明度，人民銀行、住房城鄉建設部會同相關部門在前期廣泛徵求意見的基礎上，形成了重點房地產企業資金監測和融資管理規則。對於不同房企而言，「顯性」的債務情況與「隱性」的債務情況，無論是規模還是佔比都有著顯著差異，政策導向對個體的影響程度預計也會有較大的不同，因此建議投資者對房企個體的細節債務進行探討並加以區分。
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城投行業利差跟蹤
城投利差構建原則：考慮到城投債的特殊性，我們用的是無擔保的城投企業債樣本，並且在樣本選取中遵循以下原則：1）剔除有擔保條款和累進利率條款的個券；2）剔除私募債和集合債券；3）某個時期個券的剩餘期限在1年以下，則被移出統計範疇；4）個券在評級調整后將調整至相應的等級。
從不同等級的城投利差觀察，15年之前發行的AA等級城投利差走闊，其餘各時段、各等級在8月均表現收窄。其中AA+等級收窄幅度較為明顯，15年之前發行的城投利差收窄幅度（-9.60bp）大於15年之後發行的城投利差收窄幅度(-8.93bp)。AA等級，15年之前發行的城投利差走闊幅度（4.39bp）小於15年之後發行的城投利差收窄程度(-6.65bp)。AAA等級，15年之前發行的城投利差收窄幅度(-2.22bp)小於15年之後發行的城投利差收窄幅度(-2.72bp)。
8月，除內蒙古城投利差走闊外，各地區低評級城投利差多數收窄。8月，資質較好的地區中，廣東省低評級城投利差下行幅度相對較大（-6.32bp）；資質較差的省份中，吉林低評級城投利差收窄幅度較為明顯（-10.32bp），而內蒙古低評級城投利差走闊25.10bp。
風險提示：經濟超預期走弱，政策超預期
September 11, 2020 at 09:25PM
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【興證固收.信用】地產債表現分化，關注後續政策的影響——8月興證固收行業利差跟蹤-財經新聞 - 臺灣新浪網
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