來源：興證固收研究
投資要點
1、一級市場：信用債發行量有所增加，凈融資量有所下降
與上周相比，本周信用債發行量有所增加，凈融資量有所下降。本周信用債共發行1901.84億元，較上周環比增加23.20%。從債券種類來看，本周短融和公司債發行規模有所增加，中票發行規模有所降低。
2、二級市場：本周信用債收益率表現分化
本周信用債收益率表現分化。信用利差方面，3年期AAA等級和7年期各等級收窄，其餘各期限各等級利差均走闊；中票除3年期AAA等級和7年期AAA等級收窄外，其餘各期限各等級利差均走闊。等級利差方面，本周城投債3年期各等級均小幅走闊，5年期AA等級保持不變、AA-等級小幅收窄。中票各期限各等級利差均小幅走闊。
短端資金價格下行，而中等期限資金依然反映壓力。短端資金價格方面，R001和R007本周持續下行。中等期限方面，3M SHIBOR本周持續小幅上行，較上周五上行3.6 bp。
金融數據的超預期表現或對債市情緒產生波動影響。本周公佈的通脹數據相對符合市場預期；其中CPI環比延續為正，食品項以及其他用品和服務項為主要拉動；PPI同比跌幅延續收窄，環比漲幅主要由於上游原材料拉動。而周五公佈的金融數據則表現超出市場預期。結構方面，無論是企業的中長期貸款還是居民信貸都表現出較好的增長，此外非標融資也顯著向好。結構化寬信用政策的推行在數據上持續反映出邊際修復的效果，而實體層面回溫的融資需求對債市投資者的情緒層面施予了上升的壓力。雖然信用債在這個大環境下有更好的票息優勢，但仍需密切關注債市整體波動下的衝擊。
從本周偏離估值成交情況來看，低於估值成交的佔比總體水平較上周略有下行，佔比中樞在28%左右。低於估值成交中，城投債佔比有所下行。分主體評級來看，當前的市場環境下，投資者依然偏好高主體評級的產業債，本周低於估值成交的高主體評級產業債佔比較上周略有下行，城投債的高主體評級佔比環比上升明顯。從本周低於估值成交的產業債行業分佈來看，主要分佈在房地產、商業貿易、建築裝飾等領域，且以AA+及以上優資質主體債券為主。從本周低於估值成交的城投債地區分佈來看，主要分佈在浙江、江蘇、北京等地區，其中投資者對城投債下沉信用資質更多集中在浙江、江蘇、湖北等地區。
風險提示：經濟出現超預期變化，政策超預期
報告正文
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信用債發行量有所增加，凈融資量有所下降
與上周相比，本周信用債發行量有所增加，凈融資量有所下降。本周信用債共發行1901.84億元，較上周環比增加23.20%。從債券種類來看，本周短融和公司債發行規模有所增加，中票發行規模有所降低。具體而言，本周短融發行783.10億元（上周595.70億元），中票發行175.60億元（上周352.70億元），公司債本周發行869.14億元（上周558.34億元）。從主體類型來看，本周產業債發行74億元（上周0億元），本周城投債發行0億元（上周37億元）。
本周信用債到期規模有所增加（本周為1873.04億元，上周為1419.86億元，環比增加31.92%），凈融資量有所下降（本周28.80億元，上周123.88億元，環比減少76.75%）。
從細分指標來看：
1. 短融發行規模小幅增加，採掘和交通運輸位於前二，合計佔比超四成。本周有16個行業發行短融，排名靠前的行業是採掘（200億元）、交通運輸（125億元）、綜合（112億元）行業。
2. 中票發行規模小幅減少，交通運輸和建築裝飾位於前二，合計佔比超五成。本周有9個行業發行中票，排名靠前的行業是交通運輸（52億元）、建築裝飾（34.80億元）、公用事業（25億元）。
3.公司債發行規模小幅增加，建築裝飾和綜合位於前二，合計佔比近六成。本周有10個行業發行公司債，排名靠前的行業是建築裝飾（247.63億元）、綜合（173.16億元）和公用事業（125億元）。
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二級市場：本周信用債收益率表現分化
本周信用債收益率表現分化。具體來看，城投債收益率1年期AA等級、3年期AAA、AA+、AA等級和5年期AAA、AA、AA-等級下行，其餘各期限各等級收益率上行，尤其是1年期AAA等級上行幅度最大（6.31bp)；中票收益率3年期AAA等級和5年期各等級小幅度下行，其餘各期限各等級收益率均上行，其中1年期AAA等級上行幅度最大（7.8bp)。信用利差方面，本周3年期AAA等級和7年期各等級收窄，其餘各期限各等級利差均走闊，其中1年期AAA等級走闊幅度最為明顯（10.16bp)。中票除3年期AAA等級和7年期AAA等級收窄外，其餘各期限各等級利差均走闊，其中1年期AAA等級走闊幅度最為明顯（11.65bp）。等級利差方面，本周城投債3年期各等級均小幅走闊，5年期AA等級保持不變、AA-等級小幅收窄。中票各期限各等級利差均小幅走闊。
短端資金價格下行，而中等期限資金依然反映壓力。短端資金價格方面，R001和R007本周持續下行，R001較上周五下行58.14bp，R007較上周五下行15.34bp。中等期限方面，3M SHIBOR本周持續小幅上行，較上周五上行3.6 bp。央行公開市場操作方面，本周有3900億元逆回購到期，央行累計進行了6200億元逆回購操作，因此本周凈投放2300億元。
金融數據的超預期表現或對債市情緒產生波動影響。本周公佈的通脹數據相對符合市場預期；其中CPI環比延續為正，食品項以及其他用品和服務項為主要拉動；PPI同比跌幅延續收窄，環比漲幅主要由於上游原材料拉動。而周五公佈的金融數據則表現超出市場預期。結構方面，無論是企業的中長期貸款還是居民信貸都表現出較好的增長，此外非標融資也顯著向好。結構化寬信用政策的推行在數據上持續反映出邊際修復的效果，而實體層面回溫的融資需求對債市投資者的情緒層面施予了上升的壓力。雖然信用債在這個大環境下有更好的票息優勢，但仍需密切關注債市整體波動下的衝擊。
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本周信用債明顯偏離估值成交情況
信用債明顯偏離估值成交的觀察指標構建：對於信用債明顯偏離估值成交情況，我們選取了公募發行的信用債品種（包括公司債、企業債、中票、短融/超短融）作為觀察標的，並篩選了每日成交量大於0，且成交收益率偏離前一交易日的中債估值收益率幅度大於50BP的信用債作為樣本進行分析。
低於估值成交樣本：每日成交收益率偏離前一交易日的中債估值收益率（成交收益率-中債估值收益率）<-50BP的債券定義為低於估值成交樣本；
高於估值成交樣本：每日成交收益率偏離前一交易日的中債估值收益率（成交收益率-中債估值收益率）>50BP的債券定義為高於估值成交樣本。
具體統計中，我們剔除了超AAA發行人的相關債券，這類發行人主要是大型央企，具有類利率品性質。超AAA發行人主要包括鐵道總公司、匯金公司、國家電網公司、中國南方電網、三峽集團、三峽新能源、中國石油集團、中國石化集團、中國石油、中國石化、中國電信、中國聯通等。
從本周偏離估值成交情況來看，低於估值成交的佔比總體水平較上周略有下行，佔比中樞在28%左右（上周為30%左右）。低於估值成交中，城投債佔比有所下行。以3年期中票為例，本周各等級的信用債估值收益率和信用利差呈現出分化特徵，AAA高等級的信用債收益率和信用利差均有所下降，而AA+及以下等級的信用債收益率和信用利差則有所上行，本周低於估值成交佔比的中樞較上周略有下降，在28%左右；同時，從低於估值成交和高於估值成交在信用債總成交量中的周度佔比情況來看，低於估值成交和高於估值成交的佔比較上周均有所下降；從本周低於估值成交的情況來看，城投債佔比較上周有所下行，佔比中樞在52%水平附近（上周為66%左右）；而高於估值成交中產業債佔比仍然更多。
分主體評級來看，當前的市場環境下，投資者依然偏好高主體評級的產業債，本周低於估值成交的高主體評級產業債佔比較上周略有下行，城投債的高主體評級佔比環比上升明顯。本周產業債低於估值成交依然主要集中在AA+及以上高主體評級債券中，佔比較上周略有下降，中樞在93%附近（上周為97%左右）；而低於估值成交的城投債中，本周AA+及以上高主體評級城投債佔比上升明顯，佔比中樞為63%（上周為49%左右）。
從本周低於估值成交的產業債行業分佈來看，主要分佈在房地產、商業貿易、建築裝飾等領域，且以AA+及以上優資質主體債券為主。從產業債低於估值成交的各行業佔比情況的周度變化來看，建築裝飾、商業貿易等行業佔比較上周提升明顯，綜合、房地產等行業佔比較上周下行。
從本周低於估值成交的城投債地區分佈來看，主要分佈在浙江、江蘇、北京等地區，其中投資者對城投債下沉信用資質更多集中在浙江、江蘇、湖北等地區。從城投債低於估值成交的各地區佔比情況的周度變化來看，北京、浙江等地區佔比上升明顯，江西、山東等地區佔比有所下降。
風險提示：經濟出現超預期變化，政策超預期
September 11, 2020 at 02:00PM
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【興證固收·信用】關注基本面數據對債市情緒的波動影響——信用債回顧（2020.09.07-2020.09.11）-財經新聞 - 臺灣新浪網
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